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如何理解央行资产负债表的变化

  摘要:近期关于我国央行“缩表”的讨论引发了市场的关注。本文简要分析了2002年之后我国央行资产负债表“扩表”的两个阶段、央行资产负债表变化与货币投放量之间的关系,以及商业银行经营行为对央行和商业银行资产负债表的影响。本文认为,央行的“扩表”与“缩表”与其货币政策选择有关,要全面、客观地认识所谓央行“缩表”现象。

  关键词:货币政策 央行资产负债表 外汇占款 实体经济

  今年3月末,我国央行资产余额为33.74万亿元,较今年1月末下降近1.1万亿元,之后关于我国央行“缩表”的讨论引发了市场的关注。笔者发现,央行在《2017年第一季度中国货币政策执行报告》中,以专栏的形式阐述了“如何理解所谓央行‘缩表’”。由于央行资产负债表的变化不仅与货币政策息息相关,还直接关系着商业银行信贷投放及其资产负债表的变化,因此准确分析央行资产负债表的变化对于我们理解央行货币政策,以及预判资金面走势具有较为重要的意义。为此,本文尝试对央行资产负债表的变化情况进行探讨。

  央行资产负债表的历史变化

  通过观察我国央行资产负债表的历史数据可以发现,截至2017年5月底,我国央行资产负债表累计有37个月曾出现过资产余额环比下降的情况。其中,2011年前的“缩表”均是偶然发生,且次数少,较为分散。2011年至今,央行资产余额曾有27个月出现环比下降,期间有两个时期相对集中,分别为2011年11月至2012年4月(其中有4个月环比下降)、2014年12月至2016年3月(其中有12个月环比下降)。这两段“缩表”周期均为降准周期,由于降准会推升货币乘数,所以当时资金面较为宽松。其他时间点如2013年7月、2013年12月、2014年2月以及2016年8月至今的央行资产规模下降过程均出现在紧缩周期(见图1)。

如何理解央行资产负债表的变化


  图1 央行资产规模与存款准备金率

  数据来源:Wind资讯

  (编者注:1.请将蓝色图例改为“央行资产规模(左轴)”;2.左轴上方“单位:亿元”改为“亿元”)

  历史数据显示,在降准周期较容易出现央行连续“缩表”,而降准周期往往是货币政策偏宽松周期,如2015年。正如《2017年第一季度中国货币政策执行报告》所指出的,“中国央行‘缩表’并不一定意味着收紧银根,比如在资本流出背景下降准会产生‘缩表’效应,但实际上可能是放松银根的”。而央行“扩表”也并不意味着宽松,如2013年至2014年上旬,央行整体资产负债表扩张,但资金面偏紧较为明显。

  央行资产负债表变化分析

  (一)要理解央行是如何“扩表”和“缩表”的

  2002年之后,央行的“扩表”大致经历了两个阶段。

  第一阶段:2014年之前,外汇占款是央行“扩表”的主要方式。2014年5月,央行外汇占款余额达到峰值27.30万亿元,较之2002年初增加了25.50万亿元,与此同时,央行资产规模增加了28.37万亿元。

  第二阶段:2014年之后,对其他存款性公司的债权成为央行扩张资产负债表的主要途径。2014年之后,随着外汇占款的下降,央行主要通过MLF、PSL、逆回购等工具扩张资产负债表。截至2017年5月底,对其他存款性公司债权资产由2014年5月的1.39万亿元增加至8.58万亿元,累计增加7.19万亿元;外汇占款下降5.75万亿元,净增加1.44万亿元。同期,央行资产规模增加1.35万亿元(见图2)。

如何理解央行资产负债表的变化


  图2 央行资产负债表的扩张路径

  数据来源:Wind资讯

  (编者注:1.请将左轴上方“单位:亿元”改为“亿元”;2.去掉左轴数据千分符)

  此外,央行还通过其他方式“扩表”。如2007年,央行对中央政府债权由2856亿元增加至1.63万亿元,增加了近1.35万亿元,系当年央行购买特别国债1.35万亿元所致,对应央行资产规模增加1.35万亿元。

  同样,央行的“缩表”也是通过减少资产的方式来实现。2015年,央行外汇占款减少2.2万亿元,同期央行资产规模减少2万亿元;2017年2、3月央行公开市场操作和MLF共计净回笼资金9185亿元,对存款类公司债权减少1.06万亿元,同期央行资产规模减少1.1万亿元。2015年的“缩表”主要是外汇占款减少导致的央行资产规模被动减少,而2017年2月、3月,央行主动减少投放,由此资产规模减少。

  由此可见,外汇占款、购入国债、增加对其他存款性公司债权(逆回购、MLF、PSL、再贷款等)是央行扩张资产负债表的主要方式。在这三种方式中,央行对于购入国债和增加对其他存款性公司债权具有绝对的主动权,而对于外汇占款管理的主动权较弱。

  笔者认为,在目前外汇占款较为稳定的背景下,央行的“扩表”与”缩表”与其货币政策选择有关。换言之,资产负债表的扩张与收缩主要取决于央行逆回购、MLF、PSL等政策工具的组合使用情况。

  (二)需要明确央行资产负债表与货币投放量之间的关系

  货币投放量反映在央行的负债端,不仅受到央行资产负债表规模增减的影响,还受到负债结构变化的影响1。

  央行资产负债表的负债项主要包括储备货币、货币发行(发行现金)、其他存款性公司存款、不计入储备货币的金融性公司存款、发行债券、国外负债、中央政府存款、自有资金和其他负债。相比而言,发行债券、自有资金、其他负债、金融性公司存款绝对规模较小且变动不大,规模变动较大的是货币发行和中央政府存款。货币发行和其他存款性公司存款构成央行的基础货币投放量。

  直接决定资金面松紧,并影响商业银行资产负债表扩张的是央行资产负债表负债端的其他存款性公司存款。其他存款性公司存款由法定存款准备金和超额准备金两部分组成。超额准备金的多少实际上就决定了资金面整体的松紧程度2。

  本文通过构建一个简化的央行资产负债表和商业银行资产负债表模型,依次模拟并观察央行MLF操作、货币发行、缴税等因素对央行资产负债表的影响。假设初始状态的央行资产端只有外汇占款,而负债端只有其他存款性公司存款3。商业银行资产端只有准备金存款,负债端只有吸收存款。

  情形一:MLF操作的影响

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