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经营性指标“重定义” 中债登释疑城投债收益率曲线

  中央结算公司(下称中债登)近日公告称,将于5月19日推出单列的“中债城投收益率曲线”族系,并对部分企业债收益率曲线进行更名和合并。此前,“准市政债”性质的城投债在计算收益率曲线时,与企业债混为一体。

  截至2013年底,城投债的数量已超过1100只,占企业债总量的比例超过60%,城投债成交占企业债每日成交的比例已超过85%。城投债的体量在增大,交易日益活跃,但其利率走势并不同于一般企业债。

  此前,中债登已于4月18日试发布中债-地方政府债指数,该指数样本券由地方政府债组成,试发布期为三个月。

  而近期《预算法》修正案第三次提交全国人大常委会审议,其中最引人关注的就是,在规定地方举债“禁区”的同时,提出适当开放其举债权限。

  上述种种,已被市场分析人士解读为一种信号:“市政债试点正在紧锣密鼓筹备,年内将会相机推出。”而有接近央行的人士认为,市政债试点将会选择地方政府财政能力强的地区先行先试。

  经营性指标定义“城投债”

  公告显示,即将推出的城投债收益率曲线是以“银行间固定利率企业债收益率曲线(2类)”为基础进行编制,样本券选用标准为符合中债城投债判定标准的城投类企业债。而原银行间固定利率企业债2类曲线将停止发布,其历史数据将与新建的城投债收益率曲线对接。

  中债登债券信息部刘凡向21世纪经济报道记者解释,银行间固定利率企业债收益率曲线分为1类和2类,2类是在1类的基础上对企业债评级的精细刻画。同为AAA级的银行间固定利率企业债,AAA(2)较AAA(1)评级稍低。“同等级企业债二次细化评级,主要是根据其在二级市场的交易表现。”刘凡说。

  刘凡进一步解释,以往部分城投债样本因评级较好,划分到1类银行间固定利率企业债中,但大部分仍在2类评级企业债中。此次推出城投债收益率曲线,实为将原先按评级优劣分类企业债改为按债券种类划分。这也就解释了为什么原银行间固定利率企业债2类曲线将停止发布。

  “原银行间固定利率企业债2类曲线与即将推出的城投债收益率曲线有50%-60%的重合,剩余40%-50%的城投债样本券是从企业债1类样本中划拨过来。”刘凡说。

  针对城投债的划定标准,中债登将地方政府投融资平台公司发行的公益性和准公益性项目债券认定为城投债,其中从事准公益性项目,但不从事任何公益性项目的发行人,若其经营性指标满足以下2个条件任意一个,则其发行的债券可被认为城投债:“自身现金流近三年中任意一年无法完全覆盖债务本息;近三年中任意一年的当年补贴收入占1年内到期的长期负债的比率大于30%。”

  首批即将推出的“中债城投债收益率曲线”族系只覆盖A级债券。刘凡称,虽然理论上城投债等级应有B级,甚至C级,但目前中债登还未做此方面的研究。值得注意的是,拟推出的城投债收益率曲线中,外部评级为AA的城投债曲线有两条,分别是中债城投债收益率曲线(AA)和中债城投债收益率曲线[AA(2)]。

  “目前外部评级为AA(包括主体和债项)的城投债已超过千只,占城投债存量规模超过七成,但企业资质及市场价格却有差异,为了提供更精细化的估值,中债登才推出两条AA级城投债收益率曲线。”另一位中债登人士解释,“AA(2)城投债收益率曲线的样本券主要为外部评级为AA,但企业资质相对较弱,收益率与AA城投债收益率曲线样本券相比较高的城投债。”

  仍为地方政府主要融资渠道

  一方面是城投债已经占据企业债发行量绝对多数,另一方面,作为城投债“真身”的市政债也在积极筹备。

  财政部、中国人民银行、社科院等机构早已启动市政债的研究工作,探讨如何使原来的代发代办的地方债转向自主发行的市政债。随着《预算法》修正案提交审议,市政债的推出已被视为“快马加鞭、箭在弦上”。

  金融律师柯荆民表示,“一般情况下,若修正案三审无太大异议,则可成为最终版本。此前《预算法》修正案二审删除"适当放开地方政府举债权限"相关提议,主要是因来自财政部的反对,三审既然重提市政债,说明财政部已松口。若要推行市政债,会涉及的部门主要是央行、发改委和财政部。”

  而中债资信分析师钟枫指出,目前地方政府直接发债的配套机制还不完善,鉴于此,此次修正案审议无法通过的可能性仍存在。另外,即使审议通过,发债权也仅赋予至省一级政府,投融资主力市级和县级政府短期内仍无望直接发债,预计进一步放宽上述两级政府的发债限制仍是缓解其融资压力的主要途径。这意味着,短期内城投债仍将成为地方政府的主要融资渠道。

  “中国整个信用系统的刚性兑付还未打破,若要加快市政债推出的速度,只会进一步加剧道德风险,偏离政策初衷。” 广发证券(000776,股吧)首席经济学家刘煜辉对记者指出。

  对上述观点持赞同意见的不在少数,且有市场人士明确指出市政债的推出短期内对城投债影响有限,其要成为真正意义上的“市政债”首先要明确地方政府独立发债主体的地位。

  刘煜辉解释,地方政府要想成为合格的融资主体,第一步就涉及和中央和地方财政关系的重构,“这需要清晰界定法律框架下地方政府的事权,在此基础上再明确地方政府的收入来源。”

  在地方政府融资偿债的结构性安排上,刘煜辉认为,特别是针对半公益性的基础设施,如公路、交通运输、水电设施、环保设施等,都需付费,而非仅靠财政补贴,否则所建项目很难成为债务抵押品。

  此外,地方政府还要形成自己的主体税,这就涉及到分税制改革。“西方主体税包括财产税、消费税、不动产税、资源税等,但中国目前主要是流转税、增值税(中央与地方共享)。地方政府若没稳定的财政收入来源,就没有稳定的偿债来源。”刘煜辉说。(编辑 韩瑞芸)

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